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64 July 26 2011

中芯國際（981）- 信報 July 25 2011

要了解中芯近期的人事變動問題，便要由今年6月27日原任中芯主席的江上舟離世說起。當董事局正計劃另覓主席之際，行政總裁王寧國因不獲中芯股東會確認執行董事的身份，未能再履行行政總裁職務，向董事會請辭，股東大會其後確認張文義任新行政總裁。

一家正常的企業，每天有人離職及入職，根本不是什麼奇怪的事。不過，原來最高層的人事變動，原來已波及中層管理人員，且影響不只是一兩個人。約百名中層僱員於過去9個月內離職，佔整體中層員工十分之一。人事變動頻頻，不禁令人憂慮，隨着王寧國的離去，會否令近年公司扭虧為盈的改革被推翻，令這個中國最大晶片製造商，再度陷入虧損。

事實上，中芯於2008及2009年度均錄得虧損，王寧國接任行政總裁後，積極拓展銷售網，令去年營業額同比增加45%，成功令公司扭虧為盈，全年賺1310萬美元（1.02億港元）。目前宏觀市場形勢仍面對重重挑戰，中芯在此時突然陣前易帥，並非好時機。

里昂發表的報告顯示，目前下游客戶存貨正在上升，意味生產收緊將減少向晶片商訂貨，對中芯不利。此時公司經歷了主席離世、行政總裁離職及大批中層員工集體「唔撈」，打亂了陣腳，令到今年保持盈利難度增加。

中台股東角力

今次中芯高層的人事變動，與中資股東及台資股東之間的角力，有着密切關係。原行政總裁王寧國，據說就是得到台積電支持的人選，但台積電只有中芯9.7%的股權，未有「話事權」。

公司中資股東陣營中，大唐電信持有19%股權，中投持有19.9%股權（大部分為優先股），上海實業（363）仍持有7.8%，三方持股達45%，中方股東在委任行政總裁一事上有「話事權」。外界認為，獲委任董事長及代理行政總裁的張文義，正正就是獲得中資股東支持。

台積電在今次人事變動處於劣勢，為公司股權變動帶來隱憂。事實上，台積電所以入股中芯，緣於2009年兩者的一場官司，中芯在侵權官司敗訴，以公司股份作為賠償，造就台積電入股的機會。其實，兩家公司嚴格來說可算是競爭對手，所以經過今次一役後，台積電若選擇沽貨離場，可能性亦不低。

中芯目前的情況，與某內地電視機生產商有相似之處。2009年，該生產商引入了新加坡籍行政總裁，進行了一系列改革，加強銷售網絡，重整海外業務，購回可換股債券，令盈利狀況大幅改善。

不過，當新加坡籍管理層離去後，公司爆出為海外資產大幅撥備的消息，令到業績「見紅」，中芯會否步這家公司的後塵？

產品換代遜同業

除了管理層的人事變動問題，中芯在產品換代方面亦不及同業，成為另一隱憂。台積電目前已發展了40納米，甚至28納米晶片的生產，但中芯生產的45納米晶片卻只在起步階段，產品線要到2012年下半年方可入賬，技術方面仍要急起直追。

另一方面，公司設備使用率亦是一個重要考慮，里昂計過數，隨着產品升級，中芯將減少65微米晶片的生產，將令該等12吋晶圓65微米晶片生產線的使用率降至60%，整體使用率預料降至70%，而里昂預測中芯過往要達到90%至92%的設備使用率，才達到收支平衡。

今年6月上旬，中投購入中芯優先股股權，成本價0.54元，乘着中投入股效應，中芯的股價亦一度升至0.9元高位，但隨着效應消退，股價恐怕已由「激情」回歸「平淡」；再加上近期的人事糾紛，公司前景令人憂慮，難怪里昂近日發表報告，給予0.45元的目標價；大摩則看得更淡，把目標價大幅削減至0.29元。

Follow Me：德昌(179)上升空間 47% - July 24th 2011 Apple Daily

德昌日線圖顯示，上周三跌破 250日線，以今年 3月 17日同樣跌穿該線， 4日後即重站其上並展開升浪，累升 26.6%才進入整固期推算，今次形態相似，預期彈幅也相若，而且再看月線圖的長期走勢，由 05年 11月至今年 1月形成大圓底，再利用半年時間營造「杯柄」形態，關鍵點在 1月高位 6.14元；一旦突破可再展升浪。
要追尋德昌的合理價值，可從基本因素入手。摩通最新分析報告，將德昌目標價定在 6.70元， Follow Me認為有相當參考價值，因配合技術走勢，只要升破關鍵位 6.14元，下一站應是挑戰 06年 9月高位 7.05元。以 6.70元為今個升浪目標，符合中庸之道。
德昌要見 6.70元，首先是 2012年度（ 3月年結）盈利能否取得 17.6%增長至 2.14億美元，預測 PE是否值 14.4倍。兩者齊達標，德昌合理值便達 6.70元，較現價 4.57元，即有 47%上升空間。

龍頭股享高估值

先有盈利基礎，德昌產銷驅動系統及驅動部件用於汽車、家居電器、辦公室設備與工業、消費產品及醫療儀器等，為全球最大供應商之一，在港則為「龍頭股」，應享有較高估值。
以 2011年度毛利率維持 27.5%及業務遍佈 20個國家，加上原料價格如銅、鋼等趨向穩定推算，現年度盈利獲得雙位數字增長，並非太難。
繼而看德昌是否值 PE 14.4倍。摩通認為值 14.8倍，瑞信則以 12倍為推算目標價，但只要看看德昌的「輝煌」往績，如果歷史可以重演，一切評估均屬十分保守。

千禧年 PE 87.5倍

德昌歷來最高 PE出現在千禧年 8月，當時股價高達 19.25元，反映 99年每股盈利 0.22元， PE高聳入雲至 87.5倍。到 04年盈利超越 99年時，以當年高位計， PE仍站 28.9倍，因此 14.4倍只及 04年的一半而已，況且恒指 04年最高是 14339，現已高出 57%，可見 14.4倍是非常保守的估值

蘋果日報 - 20110722 - McIntosh害死了他！

蘋果日報 - 20110722 - McIntosh害死了他！